MiniMax

Выручка за 2025 год 79,0 млн долларов, а на разработку ушло 253 — втрое больше. В отчётности стоит убыток 1 872 млн, но это бумага: переоценка привилегированных акций перед размещением. Настоящий убыток 250 млн. И главное отличие от соседей по отрасли: больше 70 процентов выручки компания получает вне Китая.

01 Профиль

MiniMax — китайская компания, разрабатывающая модели искусственного интеллекта. Она вышла на основную площадку Гонконгской биржи 9 января 2026 года по цене 165 гонконгских долларов за акцию, привлекла около 619 млн долларов, а с учётом дополнительного размещения около 712 млн — крупнейшее размещение среди компаний, делающих большие модели. От основания до биржи прошло четыре года, и это самый быстрый такой путь в отрасли.

29 мая 2026 года компания начала подготовку и ко второму размещению — на шанхайском Рынке науки и технологий. Среди её вкладчиков называют Tencent, Alibaba, Xiaohongshu и miHoYo, то есть деньги пришли не от государства, а от других технологических компаний, включая игровую. ⚠️ Все финансовые величины этой карточки взяты из годовой отчётности компании за 2025 год в изложении деловой прессы: самого отчёта мы не открывали, и потому они помечены как оценка.

02 Что производит

Компания делает модели и приложения поверх них, и упор у неё не на текст, а на то, что называют многообразным вводом и выводом: голос, изображение, видео. Главное потребительское изделие — «Хайло», приложение, выпущенное в 2024 году: оно и разговаривает, и рисует, и озвучивает. В 2025 году к нему добавилась видеомодель Hailuo 02 — та часть дела, которая и объясняет заграничный успех: видео по описанию не требует от пользователя знания китайского языка и одинаково понятно везде.

Вторая половина дела — продажа доступа к моделям чужим разработчикам: по данным компании, её услугами пользуются больше миллиона предприятий и разработчиков. Третья, менее заметная, — речевые модели, где компания считается одной из сильнейших. Собственных вычислительных мощностей у неё нет: модели обучаются на арендованных, и именно это делает её валовую маржу такой низкой.

03 За счёт чего выросла

MiniMax выросла на выборе, который в 2021 году выглядел странным. Пока все китайские разработчики моделей соревновались в том, кто лучше отвечает текстом, эта компания взялась за то, что называют многообразным вводом и выводом: голос, изображение, видео. Логика такого выбора стала очевидна позже.

Текстовая модель привязана к языку, а значит к рынку: китайская модель, отлично говорящая по-китайски, за пределами Китая никому не нужна. Видео по описанию языка не требует. Приложение «Хайло» вышло в 2024 году, видеомодель Hailuo 02 — в 2025-м, и результат виден в единственном числе, которого нет ни у одного соседа по отрасли: больше 70 процентов выручки компания получает за пределами Китая, а её услуги доступны более чем в 200 странах.

Числа 2025 года показывают и цену этого. Выручка 79,0 млн долларов — рост на 158,9 процента, но в абсолютных величинах это очень мало: меньше, чем NetEase зарабатывает за день. Валовая прибыль 20,1 млн при марже 25,4 процента, и маржа эта, хотя и удвоилась за год с 12,2, всё равно вчетверо ниже игровой.

Причина в устройстве дела: каждый ответ модели стоит вычислений, вычисления арендуются, и себестоимость растёт вместе со спросом. А на разработку ушло 253 млн долларов — в 3,2 раза больше всей выручки и в 12,6 раза больше валовой прибыли. То есть даже не тратя ни доллара на сбыт, компания не смогла бы оплатить собственную разработку из заработанного.

В отчётности при этом стоит убыток в 1 872 млн долларов, и здесь нужно быть внимательным: почти целиком это переоценка привилегированных акций, которые до выхода на биржу учитывались как обязательство и дорожали вместе с самой компанией. После размещения 9 января 2026 года они превратились в обычные акции, и статья исчезла. Настоящий убыток — 250 млн.

Устройство ровно то же, что у Lenovo с её варрантами: обязательство, привязанное к цене собственных акций, портит итог, не тронув ни одного живого доллара. Размещение дало около 619 млн долларов, а с дополнительным — около 712. Через четыре месяца, 29 мая 2026 года, компания начала готовиться ко второму размещению, в Шанхае.

04 Положение на рынке

MiniMax — одна из шести китайских компаний, которых в отрасли называют разработчиками больших моделей первого ряда, и первая из них, вышедшая на биржу. Соперники у неё двух пород, и в каждой она занимает разное место. Дома против неё DeepSeek, Zhipu, Moonshot, Alibaba со своей Qwen и ByteDance — все с большими деньгами, а двое последних ещё и с собственными вычислительными мощностями, которых у MiniMax нет.

По размеру выручки она здесь не первая. В мире против неё OpenAI, Google и та же ByteDance, и вот тут положение необычное: по видеомоделям MiniMax входит в число тех немногих, чьи изделия действительно используют за пределами страны происхождения. Больше 70 процентов её выручки — заграничные, и среди китайских разработчиков моделей это редкость, близкая к уникальности.

Прочность положения держится на трёх вещах: на выборе видео и голоса вместо текста, который снял языковой барьер; на четырёхлетнем пути до биржи, давшем деньги раньше соперников; и на составе вкладчиков — Tencent, Alibaba, Xiaohongshu, miHoYo, — у каждого из которых есть площадка, где модели можно применить. Слабость одна и она в числах: валовая маржа 25,4 процента при разработке, стоящей втрое дороже выручки.

05 Цепочка ценности

Сектор реестра — искусственный интеллект, и цепочка MiniMax начинается не с того, чем компания владеет. Нижний этаж — вычисления, и они чужие: своих мощностей у неё нет, модели обучаются на арендованных, и подорожание облачных услуг компания прямо называет причиной роста расходов на разработку. Это её главная незакрытая зависимость и одновременно объяснение всей её экономики.

Второй этаж — данные и обучение: то, на что ушли 253 млн долларов за год. Третий — сами модели, и здесь у компании свой профиль: не текст в первую очередь, а голос, изображение и видео. Четвёртый этаж раздваивается.

Одна ветвь — приложение «Хайло» для человека, где модель продаётся как готовая вещь. Другая — доступ к моделям для чужих разработчиков, которых у компании больше миллиона; здесь она продаёт не изделие, а обращения, и каждое обращение стоит ей вычислений. Пятый этаж, тот самый, что даёт её отличие, — распространение: свыше 200 стран, и никакой местной сети не нужно, потому что товар доставляется по проводам.

Потолок цепочки лежит внизу и наверху одновременно. Внизу — аренда вычислений: пока каждый ответ стоит денег, валовая маржа останется низкой, и рост числа пользователей будет приносить убыток вместе с выручкой. Наверху — то, что заграничная выручка, составляющая больше 70 процентов, держится на доступности, а доступность зависит не от компании: ограничения на китайские модели обсуждаются в нескольких странах сразу.

06 Чужие рынки

География MiniMax перевёрнута относительно всей остальной отрасли. Свыше 70 процентов выручки компания получает за пределами Китая, её услуги доступны более чем в 200 странах и территориях, а накопленное число пользователей к весне 2026 года она оценивала примерно в 300 млн против 212 млн, названных при проверке биржей. ⚠️ Эти две величины меряют разное и приведены на разные даты; мы приводим обе и не сравниваем их между собой. Разбивки выручки по отдельным странам компания не даёт вовсе, и это самая заметная дыра в её раскрытии: понять, приходятся ли эти семьдесят процентов на Юго-Восточную Азию, Америку или Европу, невозможно.

Причина такой географии не в торговой сети, а в товаре: видео по текстовому описанию не требует ни перевода, ни местного представительства, ни склада. В России приложение «Хайло» доступно, и им пользуются; при этом ни российского юридического лица, ни представительства, ни русскоязычной поддержки у компании нет, оплата подписки российской картой невозможна, а в отчётности Россия не упоминается. ⚠️ Всё сказанное здесь о российском присутствии основано на состоянии сервиса, а не на документах компании.

07 Государство

Прямое участие

Государственных долей среди названных вкладчиков нет: перечисляют Tencent, Alibaba, Xiaohongshu и miHoYo. ⚠️ Полного состава акционеров в доступных нам источниках нет, и долей мы не называем. Это отличает MiniMax от многих соседей по отрасли: у iFlytek, например, в апреле 2026 года в капитал вошли два государственных фонда прямо и поимённо.

Косвенный рычаг

Косвенный рычаг здесь работает не через деньги, а через две другие вещи. Первая — разрешения: в Китае большая языковая модель не может быть открыта публике без регистрации у регулятора, и это определяет, что и когда компания вправе выпустить. Вторая, более важная для неё, — площадки размещения: и Гонконгская биржа, и шанхайский Рынок науки и технологий существуют для того, чтобы убыточные технологические компании могли занимать у рынка, и решение о допуске принимается не рынком.

Компания идёт по обеим сразу. Третий рычаг чужой и направлен против неё: свыше 70 процентов выручки приходит из стран, где ограничения на китайские модели обсуждаются, и именно эта доля делает её уязвимее соседей, работающих дома.

Отраслевая политика

Отрасль больших моделей в Китае устроена так, что выручки в ней почти нет ни у кого, а расходы у всех огромны. MiniMax — наглядный тому пример: 79,0 млн долларов выручки при 253 млн расходов на разработку. Государство поддерживает отрасль двумя способами: доступом к биржевым деньгам и требованием опоры на отечественные вычисления.

Второе для MiniMax особенно чувствительно, потому что своих мощностей у неё нет вовсе. Общая уязвимость отрасли в том, что цена одного обращения к модели падает медленнее, чем растёт число обращений, и потому рост пользователей пока не приближает прибыль, а отдаляет её.

08 Зависимости и риски

Первое — разработка стоит в 3,2 раза больше выручки, и разрыв не сокращается. Второе — валовая прибыль в 12,6 раза меньше расходов на разработку. Третье — валовая маржа 25,4 процента: каждый ответ модели стоит денег.

Четвёртое — собственных вычислительных мощностей нет, и подорожание аренды бьёт напрямую. Пятое — свыше 70 процентов выручки из-за границы, где китайское происхождение может стать поводом для ограничений. Шестое — разбивки выручки по странам и по товарам нет вовсе.

Седьмое — число платящих пользователей не раскрыто. Восьмое — компании нужно второе размещение раньше, чем придёт прибыль. Девятое — в видеомоделях против неё OpenAI, Google и ByteDance, и у всех троих есть свои вычисления.

09 За чем следить

Сократится ли разрыв между валовой прибылью и расходами на разработку — сейчас он в 12,6 раза. Продолжит ли расти валовая маржа после удвоения с 12,2 до 25,4 процента. Удержится ли заграничная доля свыше 70 процентов.

Состоится ли размещение в Шанхае и на какую сумму. Появится ли разбивка выручки по странам и по товарам. Назовёт ли компания число платящих пользователей и поставщика вычислительных мощностей.

И как изменится убыток теперь, когда переоценка привилегированных акций из отчётности исчезла: 2026 год станет первым, где итоговая строка означает то, что означает.

10 Частые вопросы

11 Источники

Приложение · все числа карточки

Каждое число с периодом, знаком достоверности и ссылкой на документ. Раздел для проверки, а не для чтения подряд.

1. [1] Годовая отчётность MiniMax за 2025 год в изложении деловой прессы
2. [2] Расчёт редакции по годовой отчётности MiniMax за 2025 год и отчётности Lenovo за I квартал 2026/27 года
3. [3] Расчёт редакции по годовой отчётности MiniMax за 2025 год в изложении прессы
4. [4] Данные MiniMax о географии выручки и числе пользователей в изложении деловой прессы
5. [5] Сведения о размещении MiniMax на Гонконгской бирже по открытым источникам
6. [6] Сведения о составе вкладчиков MiniMax по открытым источникам
7. [7] Сведения о подготовке MiniMax к размещению на Рынке науки и технологий по открытым источникам
8. [8] Расчёт редакции по годовой отчётности MiniMax за 2025 год и по положению отрасли